疫情黑天鵝下的SPAC狂潮：當人民也可以進行早期投資，未來還會需要創投機構嗎？
新型冠狀病毒（COVID 19）從 2020 年初席捲全球，商業行為、學校教育乃至民生活動紛紛暫緩，唯獨新創融資的資本市場反其道而行，可以說到了近乎瘋狂的地步。
根據 Crunchbase 的數據顯示，2021 上半年全球新創融資金額達到2,880 億美元的，比去年同期增長了 95；新創上市也同樣活絡，截至 2021年 ６月 16 日，IPO 上市公司總數達到 517 間，僅半年時間就超越了 2020 全年 480 間的成績。暴增的創投金額也催生出更多隻獨角獸，2021 上半年就新生 250 間獨角獸新創，而 2020 全年誕生的獨角獸也才 159 間。
更受矚目的非 SPAC 上市莫屬。根據 Crunchbase 的報導，今年截至 ６月 22 日為止，SPAC 上市總數為 298 間，總共籌資超過 970 億美元，雖然去年被認為是屬於 SPAC 的一年，但今年才走完一半就已經破了去年的 248 間 SPAC 上市紀錄。美國證券交易委員會（Securities and Exchange Commission, SEC）申請備查（filings）的紀錄資料上，滿滿大咖的名字：知名的風險投資人、同時也曾是 Facebook 的早期高級主管的 Chamath Palihapitiya，還有前白宮發言人、前美國眾議院院長、威斯康辛州共和黨籍眾議員，卸任後也來過台灣的 Paul Ryan，以及 LinkedIn 的共同創辦人 Reid Hoffman ，都成立了 SPAC 公司；而 2021 年有計劃透過 SPAC 上市的新創也不乏響亮的名字：Grab、WeWork、eToro、Boxed 等。
SPAC狂潮「再」起：危機下的融資歷史軌跡
SPAC 是「空白支票」公司的總稱，在沒有預先確定的商業計劃之下，SPAC 使用首次公開募股（IPO）籌集資金，以收購新創企業；因為 IPO 期間購買公司股票的投資者算是尚不清楚目的而投資的，因此才有「空白支票」一說，而 SPAC 的管理層必須在 24 個月內找到收購標的並同意收購，如果在目標日期前沒有達成收購目的，就要結束並返還投資人信託的資金。目前 SPAC 通常在納斯達克交易所（Nasdaq）或紐約證券交易所（New York Stock Exchange, NYSE）以 SEC 普通股或認股權證的方式進行公開發行。透過交易所市場所提供的流動性，投資者將擁有更彈性的出場策略，流通性增強了 SPAC 與企業討論潛在併購目標的談判籌碼，普通股價格被算進認股權證的交易價格可以準確反應 SPAC 的真實市場價值。
在 1990 年之前，並沒有對空白支票公司的管理辦法，造成許多投資者的損失；1990 年通過的證券強化補救措施與低價股改革法案（Securities Enforcement Remedies and Penny Stock Reform Act 1990 ，PRSA）才開始嚴格控管空白支票公司，根據 Derek Heyman 的調查，在 1987-1990 年間大約有 2,700 張空白支票公司，PRSA 出現後只剩下不到 15 家。然而當時冷戰雖結束，卻因為「地緣政治」的影響，全球普遍對經濟沒有足夠信心，而網路科技正崛起，因此 1993 年美國參議院要求 SEC 修正 PRSA 法案，提出對空白支票公司提交的註冊聲明規定特殊規則，SPAC 上市的架構才大致底定。
從 SPAC 出現的歷史，或許我們已經可以看出疫情當下還能有融資狂潮的原因了——經濟危機與亟欲復甦的資本市場。儘管 1993 年修法後仍以 IPO 上市為主，但是 21 世紀初網路泡沫化事件的後幾年，資本市場也曾對 SPAC 這種上市手法熱過一陣子，而撐過股價崩跌的 Google、Amazon 和 Netflix 等公司，如今在我們的生活佔據著舉足輕重的地位。危機，確實是個轉機。
Covid-19 疫情對經濟的影響並不亞於戰爭和股市泡沫，新創融資有著不少不確定性，而 SPAC 給了新創一個公開上市更快速的選項，不需要 IPO 這樣巡迴在不同大型投資人間定價與詢價的漫長過程，也不需要如 DPO 什麼都要自己處理來的刺激。理論上，任何有意願上市的新創能在市場上找到可以配得上的 SPAC，就可以在六到九個月內成為上市公司，避免原本需要最短一年的上市程序。
SPAC 確實使資本市場活躍，但是走得快也可能走得險。儘管已經設法監管，但仍有不少新創的技術或商業模式未得驗證而以 SPAC 上市，這或許是另一個隱憂。
VC策略轉變，加速早期投資腳步
除了晚期 SPAC 非常活躍外，早期投資也異常熱絡。根據 Crunchbase 的統計，2021 年第二季全球 1,900 多家新創的早期融資達到 434 億美元，比去年同期增長 66%，而上半年則累積了 811 億美元。
觀察過去二十年的創投生態變化，我們可以發現一個有趣的事實：創投愈來愈國際化，分工也愈來愈細，有專門投資種子輪的、A 輪的、B 輪的投資機構等，而早期投資的階段也愈發細緻，從種子輪 (Seed) 、種子前 (pre-seed)、天使投資到甚至把還在 idea-stage（僅有想法但尚未有產品與市場驗證）的團隊也納入投資標的。
「這反應了現在創投競爭異常激烈的趨勢，」Hustle Fund 合夥人程希瑾（Cjin）說，「現在有投資案本身，比投到有 Traction（產品受市場歡迎程度）的團隊來得重要。」Hustle Fund 由曾任職於 500 Startups 的應崇慧（Elizabeth Yin）與 Eric Bahn 邀請同學辜詩燕（Shiyan Koh）在 2017 年共同創立，並專注於投資早期新創，而 Cjin 也曾是 500 Startups 的員工。
今年上半年，Tiger Global 投資了 110 家新創，領投了其中的 87 輪，平均每月領投超過 14 輪，在這些投資組合中，已經創造了 58 家獨角獸；Insight Partners 在同一時間段內投資了 71 家新創，在新舊投資中共領投了 82 次，此外著名的風險投資公司 Andreessen Horowitz（a16z）、Accel 和 General Catalyst 也位列今年目前為止前五名活躍的投資機構。這數據驗證了 Cjin 所言，值得注意的是像 Tiger Global、Southpark commons、a16z 等機構都有愈投愈早、愈包愈廣的趨勢，Clubhouse 的投資就是一個很好的例子，「他們現在的策略是先拿到最創新的想法，只要是國際題目，就會投資；十個新創中只要能投中一個會大賺的，其他九個投資案沒賺錢也沒關係。」往早期團隊投資，就是掃描創新點子與商業模式的辦法。
這確實是個瘋狂的資本現象，但這也代表著台灣新創如果想要打國際市場，或許沒有比現在更適合的時機：只要你是國際性的題目，國際創投們可能會為你敞開投資大門。
另一方面，早期的天使投資人似乎也開始走向機構化（Invest in Rolling Funds ），許多網紅創業者、天使投資人或名人們，這兩年陸續成立了自己的個人基金，例如「鋼鐵人」小勞勃道尼（Robert Downey Jr.）的 Footprint Coalition Ventures，今年曾投資了能源應用新創 TurnTide。而這個變化不只發生在網紅與名人身上，你我也可以開始進行早期投資了——不妨回想一下，今年初 Robinhood 引發的「GameStop 聖戰」事件。
VC與疫情帶來人民的反撲浪潮、Robinhood
2021年1月，美國證券市場爆發了「GameStop 聖戰」，大量散戶在 Robinhood 買進電玩零售商 Gamestop 股票，票據交換要求 Robinhood 的保證金增加 10 倍，最後讓 Robinhood 暫停關閉了 Gamestop 買入功能。這個由有美國 PTT 之稱的 Reddit 鄉民所發起的爆買潮，號稱為對華爾街發動聖戰，鄉民們認為華爾街許多投資人對投資標的的估價並不公平。
過去僅有大型機構或對沖基金才擁有一秒鐘就可以左右市場幾十萬上下的能力，然而隨著網際網路與行動裝置的普及與發達，知識與工具正快速普及到常人的生活，尤其是 COVID-19 讓數以百萬計的青年或在家工作，或工作直接受到影響，因而多了更多接觸數位工具的時間，開始湧入類似手機遊戲介面的 Robinhood 進行投資，透過鄉民用數位方式集結，最終上演小蝦米扳倒大鯨魚的戲碼。
科技帶來資訊爆炸，卻也為人民帶來更多翻轉體制的機會，過去負責建立市場機制規則、規範造市者與投資人的法律規則就是被挑戰的對象，有越來越多的人在問：「如果我是某個服務的使用者，我本身也看好這項服務的價值，為什麼我不能如同風險投資機構一般參與投資？」
在美國，就算作天使投資，也常受限於聯合投資最多不可以超過 99 位投資人的限制。這個原載於《公司投資法（The Investment Company Act of 1940）》的百人條款，合併其上所規定不可以公開進行股權募資的規範，直接限制了網路上許多有閒錢可投資的鄉民們的投資機會。2018 年 5 月，美國前總統川普（Donald Trump）正式簽署《經濟成長、法規鬆綁及消費者保護法（Economic Growth, Regulatory Relief and Consumer Protection Act, EGRRCPA）》，對 2010 年實施的陶德-法蘭克法案（Dodd-Frank Act）進行了鬆綁；陶德-法蘭克法案當初是為了解決 2008 年引發金融海嘯的金融巨獸所設下的法案，因此對金融機構實施嚴格監理的措施，而 EGRRCPA 則是在保護消費者的前提下，為了刺激經濟成長而對陶德-法蘭克法案鬆綁了一系列限制，其中正包含「為什麼我們人民不能投資？」這個常被詬病的問題。
EGRRCPA 鬆綁了《公司投資法》的一些條件，在 1000 萬美金以下的合格創投基金可以有不超過 250 位投資人，合格創投基金必須要能展現創投策略、所募基金 8 成需要投資在投資組合公司的股權，基金操作不可借貸超過淨資產的 15%，且必須給投資人有限制性的贖回權。EGRRCPA 的修正，進一步為更大規模的股權群募提供基礎，2020 年起，美國出現了更多的小型投資人與聯合投資基金，透過組合型基金（Fund Of Funds, FOF）或是Angelist 等平台，2020 年 11 月 02 日，美國證交所（SEC）也宣佈放寬股權群眾募資（Equity Crowdfunding）的標準，讓民眾可以投資初早期新創，許多新興的 SaaS 網路服務紛紛對自家會員、使用者、或開發者提供股權投資機會，成功募得更多營運資金，包含台灣新創 Codementor 也進行了一次股權群募的活動。
直接上市、特殊目的收購公司、放寬的百人條款、股權群募等一系列的法規鬆綁，加上 COVID-19 下聯邦準備理事會（FED）拼命印鈔聯合政府政策寬鬆救市，給了投資人更彈性的投資策略與出場方式，進一步也帶來了一波變現榮景。「風投基金前頭的投資越快變現，就越敢簽新支票放手投資。」不止一位矽谷投資人分享，這樣的榮景進一步帶來競爭，「大家都要搶快，搶案子，疫情遠距工作後，地理位置與國界越來越模糊，新興市場的案子也開始吸引各類投資機構的興趣。」投資權利下放的「民主化」現象影響深遠，也正默默推動新創募資環境的轉變，而另一個去中心化技術區塊鏈所帶來的加密貨幣、NFT 等概念，是否可能引發下一個十年的革命潮？我們拭目以待。
