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創業財會必修課:#6. 投資人如何評價你?這兩種估值模式最常見

Min C. Chiu via shutterstock

本文摘自《創業時代2.0 財會管理的必修課》,勤業眾信「新創事業服務團隊」出版

評價方法有許多種,哪一種評價方法適合新創公司採用?在企業產品或服務尚未產生獲利前,又如何將企業價值突顯出來?哪一個評價方式的價值才公平允當?在這之前,讓我們先了解「價格」與「價值」的差別。

價格vs.價值

價格與價值,中文僅一字之差,但是英文卻是完全不同的兩個字。要了解評價的方法前,首先應了解價格與價值的定義。

價格(Price)是完成交易所支付的對價,價格是依據賣方主觀意識所決定的;客觀上,價格也須儘可能滿足買方需求方能決定,因此在經濟學上講供需法則(Law of Supply and Demand),當買賣雙方的供給與需求達到均衡後,自然能決定交易價格,交易也才能完成。

但我們常聽到有人抱怨商品「買貴了」,也會聽到有人稱讚商品「物超所值」,這就是每個人對價值(Value)認定不同。

價格與價值有時相同有時不同,如果買方考量交易標的具有綜效或基於策略性的考量,交易價格就可能會超過交易標的公允價值;反之,如果賣方有特別原因,例如當有資金壓力,基於資金週轉的考量,賣方也可能以低於交易標的公允價值的價格出售商品。

詮釋價格與價值的不同,股神巴菲特說的最為精闢:「你所付出的只是價格,你所得到的才是價值。」 (Price is what you pay. Value is what you get),新創公司應該努力創造的是商品或服務的「價值」而非 「價格」,當價值提升後,新創公司的交易價格自然能夠水漲船高

常見投資人估價模式

一般投資人在評估企業價值時,常見評價方法可以分為市場法(Market Approach)與收益法(Income Approach)。

市場法:根據類似標的交易價格進行價值調整

市場法建立在與其他相類似標的交易的比價基礎上,統計類似資產交易價格,根據類似資產與評估標的資產特性差異進行價值調整,進而得出評估標的的參考價值。

舉個例子:當民眾想買房子時,大部分的人會上內政部的實價登錄專區。搜尋鄰近路段最近期成交的資訊來推估房子的市價,這就是市場法的評估方式。

但實價登錄的成交價格畢竟只是參考,買賣雙方還是會依照房子屋況、樓層、座向等因素而調整。若是評估企業時,要考慮的因素又更多了,企業的獲利能力資產品質產業趨勢政治風險全球景氣等,都可能會影響企業價值。

常見財務乘數如下:
- 股權價值/淨值 (“P/B”)
- 股權價值/稅後淨利 (“P/E”)
- 企業價值/營業收入 (“EV/S”)
- 企業價值/稅前息前利益(“EV/EBIT”)
- 企業價值/稅前息前折舊前利益 (“EV/EBITDA”)

實務上創投在評估新創公司時,常使用市場法進行評價。但需特別注意新創公司由於產品或服務之特殊性,較難找到可類比之公司作為參考。

即便是國外的可類比公司,但受限於市場規模、公司資本規模或營收規模等項目之差異,也不適合直接採用相關財務乘數計算標的公司之價值,加上普遍新創公司在發展初期尚未獲利,大部分的財務乘數並不適用,因此實務面上,市場法評價雖常被使用,但仍需取得許多資料。

收益法:將未來預計收益根據折現率換算成現值

收益法是將企業未來預計的淨收益或淨現金流量,以反映企業投資風險的折現率,折至現值,以評估企業的價值

以不動產為例:當投資客投資不動產當包租公時,假設評估標的每年度可收取的租金收入有60萬元,考量投資風險及報酬率(假設為3%),則推估評估標的的價值約為2,000萬元。以未來收益的角度衡量不動產價值,就是收益法的評估方式。

相較於資產法及市場法,新創公司的價值評估較常採用的就是收益法,因為新創公司在產品或服務尚未產生獲利前,無法用適當的財務乘數推估其價值,僅能夠推估其產品或服務在未來可能產生的收益。

但是正如同前面提到,精準的財務預測以及適當的折現率相當難以決定,尤其當評估時間點處於產業生命週期初期時,大量的估計則帶有主觀判斷之疑慮,而如何確認未來現金流量之合理性,則是關鍵問題

進行不同版本財測,找出合理公司估值

當未來有太多不確定性時,財務預測也不應該只有一個版本,透過不同的情境分析可計算出新創公司不同的價值結果,再透過財務模型的計算可評估出標的公司的價值區間,這樣才能夠決定合理的企業價值。

綜上所述,一個公司的價值(Value),對不同的投資者會有不同的結果;不同的評價方法並無優劣之分,而是以不同角度評估企業價值,大部分也會產生不同的評價結果。使用收益法為評價方法時,需注意編製財務預測時應充分了解公司之營運模式,並考量不同情境所可能造成的影響,再配合正確的折現率計算,才能評估出公司真正的價值。

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