【觀點】搜索基金：讓青年創業家一展長才、中小企業順利接班的投資模式

每次回台灣，遇到不同年齡層不同背景的朋友，往往會聽到完全不同方向的抱怨：

製造業白手起家的前輩往往會抱怨下一代不願意接班，人才難尋，做了一輩子的公司其實在國際市場非常有競爭力，可是年紀一大把了其實希望可以做好傳承，希望有人可以接手但是又不知道從哪裡開始⋯⋯。

遇到新創圈的朋友滿懷奇想的想要開始自己的事業，可是開了公司跳下去之後才發現，要從零基礎開始一個生意、要讓營收快速增長、要打世界盃有國際產業競爭力，往往需要先在產業界裡面深入的了解，需要長時間的累積⋯⋯。

創投圈的朋友則會抱怨台灣不是矽谷，就算內心也是滿懷理想，想要成為支持台灣新創的背後的支持團體，但是最後面對的還是台灣資本市場，要看營收、要看毛利、不要有累虧，「損益兩平」像殭屍片裡貼在頭上的符咒⋯⋯。

有沒有可能存在一種投資企業的形式，是可以同時解決上述接班、創業、資本三方面的問題？

說不定搜索基金（Search Fund）真的是一種解法！

搜索基金緣起與模式

搜索基金最早是於1984年，由美國史丹佛大學商學院教授H. Irving Grousbeck提出（他另外一個身分也很有趣，是NBA波士頓塞爾提克隊的共同擁有者）。他觀察到有許多的年輕MBA畢業生，不一定想要進入大企業任職，反而對創業有興趣，但是一方面缺乏產業經驗、一方面缺乏資本，因此他想出搜索基金的模式，讓年輕創業者透過募資來搜索有基礎並有意願出售的企業，成功收購之後，年輕創業者入主經營，由有經驗的企業家協助，擴充規模與增加企業價值，然後出場。

搜索基金通常的模式（因為每個個案不同會有一些變體）可以分為4個階段：

第一階段：募集啟動資本

通常為期2—6個月。

搜索者（Searcher）：大多數搜索者擁有MBA學位，平均年齡落在32歲，需要成立一間有限責任公司（LLC），透過這家公司募集兩個階段的資金：

1. 搜索資本（Search Capital），用來支付搜索者在過程當中的薪水和行政費用；
2. 收購資本（Acquisition Capital），用於搜索到的併購企業（找到搜索目標公司才會投錢）

搜索者需要準備一份投資備忘錄（Offering Memorandum，或者稱作私募備忘錄PPM），向投資人說明預計搜索的目標、時間、方式等等，常見會投資搜索基金的投資人包含：親友、搜索基金社群(包括有做過、有投過搜索基金的個人/家族辦公室/機構投資人)、中小企業主或高階經理人、相關領域的商業合作夥伴。

投資人可以取得的回報則包含：

1. 找到搜索目標公司後優先參與收購的權利（不是義務）
2. 將所投的啟動資金股權，增資轉換收購公司的股權（常見是150%）

投資人常常是有經驗的搜索者或者是有目標產業經驗，會成為搜索者的業師群。

第二階段：搜索並收購企業

通常為期12—24個月。優先考慮的目標公司特色則有：
1. 營運健康、穩定盈利的企業
2. 不受快速技術變動影響的產業
3. 在一個利基市場定位清楚穩定
4. 擁有穩定市場地位與正現金流的公司

其餘的流程就和一般企業收購一樣，鑑價計算公司估值、談判、和投資人溝通收購型態與資金，設定收購後的營業目標。而第二階段的投資人除了啟動資本就投入的投資人以外，如果有需要，也歡迎創投或一般投資人加入。

第三階段：經營與創造企業價值

通常為期5—7年，依照產業特性，也有可能長達10年。基本上最前面6-18個月，搜索者不會改變公司原有形態太多，主要花時間熟悉業務，而搜索者在接手公司後常用的成長策略則有：

1. 營收成長：透過擴大市場佔有率、開發新產品或服務、找新客戶群、拓展通路、強化品牌來提高公司營收。
2. 提升效率：透過流程優化、成本控制、自動化系統導入等方式，提高公司的營運效率與獲利能力。
3. 適時槓桿：適當使用金融槓桿（如銀行貸款或其他債務工具）來提高資本使用的效率，擴大經營。
4. 併購加值：透過併購上下游供應鏈或同業，來增加市占率或增加公司競爭力。

第四階段：出場

搜索基金通常是長期經營、超過5年，但投資人與搜索者會在過程當中持續評估退場機會；就和一般創投基金退場類似，出場機制包括：出售企業、IPO上市、股權轉讓或公司回購和發放股息。

支持投資人和搜索者在這41年來不斷加入的原因，當然是高額的財務回報：67%完成收購，而33%未完成收購。在成功完成收購的基金中，75%獲利，25%產生虧損。

整體來看，總共有一半的搜索基金獲利，這些獲利表現如下：

1. 31%的基金獲得1-2倍ROI，其中82%仍在營運，18%已退出，平均持有3.1-5.5年。
2. 35%的基金獲得2-5倍ROI，其中46%仍在營運，54%已退出，持有4.6-5.5年。
3. 25%的基金獲得5-10倍ROI，其中34%仍在營運，66%已退出，持有4.8-5.6年。
4. 9%的基金獲得10倍以上ROI，其中15%仍在營運，85%已退出，持有8.7-10.9年。

搜索基金相較於傳統創投的投資報酬率比較

搜索基金與傳統創投在投資報酬率（ROI）方面有明顯的差異，主要可從以下幾個角度比較：

平均投資報酬率

根據史丹佛商學院（Stanford GSB）的研究，搜索基金的中位數投資報酬率（ROI）大約在2-5倍（200-500%）之間，而成功案例甚至能達到10倍以上（1000%+）。而傳統創投基金的回報高度集中在少數幾個超高成長的投資案上，根據 PitchBook 等機構數據，平均VC基金層級的回報多落在2-3倍（200-300%），但大部分的 VC 投資標的實際ROI低於1倍（虧損），少數成功投資可能帶來10-100倍回報。

成功率與失敗率

搜索基金通常投資於已經有穩定現金流的中小企業，因此失敗率較創投低。根據統計，約75%的搜索基金投資案獲利，而25%虧損。而創投則高度依賴高風險高報酬的模式，根據CB Insights研究，約65-75%的新創公司無法成功退出，僅約10-15%帶來高額回報，風險相對較高。

投資與退出時間

搜索基金的平均持有時間約為5-7年，但高回報案例（10倍以上）通常持有8-10年以上。創投的持有期較長，平均為7-10年，但IPO或大規模併購可能進一步延長退出時間。

總而言之，搜索基金和創投在風險承擔與回報的模式不同：搜索基金的投資回報較為穩定，偏向中等回報（2-5倍）但高成功率，而VC則是高風險高回報，極少數投資案帶來10倍以上回報，但大多數失敗。

因此兩種投資企業的模式，適合不同類型的投資人：搜索基金適合尋求穩健回報的投資人，如家族辦公室（Family Office）與個人投資者；創投則適合風險承受度較高、尋求極高回報（10倍以上）的機構投資人，或者家族辦公室要依照風險承受度，對兩者有不同的投資配置。

搜索基金協助台灣中小企業「興業」

台灣經濟奇蹟是由戰後嬰兒潮世代建立，許多企業主因為年事已高（嬰兒潮世代於我執筆的當下介於60-80歲），過去二十年企業二代「有意願」並「有能力」接班的早就已經安排接班，但是仍然存在為數不少的接班失敗案例，導致企業經營出現斷層危機。搜尋基金模式或許可以成為一個解決方案。這些年輕搜索者通常具備企管或相關背景，並且正值青壯年，野心勃勃地渴望成為企業的領導者，而這剛好可以彌補台灣中小企業主找不到接班人的缺口。

對台灣的青年創業者而言，搜尋基金也是一個不錯的選擇。相較於從零開始創業，透過搜尋基金收購現有的企業，可以讓搜索者更快成為企業主。他們可以利用既有的企業基礎，結合自身的創新思維，帶領企業成長。而且，這些創業者通常會獲得投資人和原有企業主的指導，這對於缺乏經營經驗的青年創業者來說，是相當寶貴的資源。

最後，搜尋基金對台灣的資本市場而言，也是一個值得關注的投資標的。整體而言，回報率是相當具有吸引力的，同時相較於投資創投基金，搜索基金的失敗率較低。雖然過去的搜尋基金大多在北美和歐洲發展，但現在也逐漸擴展到其他國家和地區，包括日本和拉丁美洲，台灣在2024年底也出現了第一檔搜索基金。

台灣的產業結構以中小企業為主，若能引入搜尋基金的模式，相信可以為台灣的經濟發展注入新的動能。當然，這個模式在台灣仍處於起步階段，還有許多需要學習和發展的地方，但其潛力是值得期待的。

參考資料：
SearchFund.org (搜尋基金的知識與社群平台) 、 Searchfunder (大型搜索基金網路社群) 、Search Fund Accelerator (全球第一個搜索基金加速器) 、2020 Search Fund Study: Selected Observations, By Peter Kelly, Sara Heston, Stanford Graduate School of Business, 2020 (搜尋基金最具代表性的研究之一)