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戲劇化發展、瘋狂的融資活動— ICO 的美麗與哀愁

ICO (Initial Coin Offering),中文名為首次貨幣發行,是一種仿效證券市場 IPO (Initial Public Offering)的融資活動。近年來在區塊鏈技術愈發普及、應用更為廣泛下,快速崛起,且在區塊鏈領域的籌資上,已有逐漸取代傳統創投(VC)與群募(crowdfunding)模式的趨勢。

與證券 IPO 不同的是,ICO 發行標的物並非股票或債券,而是數位加密貨幣,本質上並沒有相對應的基礎資產(無關資產所有權),取而代之的是軟體專案或系統使用權,因此也就沒有權益分配及剩餘價值追索權利的問題,這也是現行證券法規難以監管的主因。此外,ICO 的籌資貨幣也非一般法定貨幣,而是以較被認可且具公信力的虛擬貨幣如比特幣、以太幣及萊特幣為主。由於資源相對稀少,價格也就容易流於投機炒作,無形中亦加大市場風險。

圖一,全球加密貨幣總市值
FINDIT提供

根據 CoinDesk 最新出具的報告(State of Blockchain Q2 2017),截至 2017 年 6 月底止,全球包括比特幣及以太幣在內的加密貨幣(Cryptocurrency)總市值已達到 981 億美元(參見圖 1)。在此之前,甚至數度超越 1,000 億美元。光是 2017 年第二季這段期間,成長幅度就高達將近三倍(278.6%),總市值則增加 722 億美元。對比第一季前不過僅有 259 億美元的市值,成長幅度可說是相當驚人。

為何全球加密貨幣市值成長如此快速?主要原因還是來自於各式各樣瘋狂的 ICO 融資活動,除了擴大原有加密貨幣的資金池外(量增),也大幅推升既存加密貨幣如比特幣及以太幣的價格(價漲),讓整體市值持續飆升。光就比特幣而言,第一季底價格不過只有 1,000 美元出頭,但到 8 月底,價格已逼近 5,000 美元,上漲幅度將近 4 倍(參見圖二)。

圖二,近半年比特幣價格走勢
FINDIT提供

CoinDesk 這份報告也指出,瘋狂的 ICO 融資活動,由於相對不受監管且在當前氛圍下更易吸金,在今年第二季已逐漸取代 VC 與群募平台角色,成為區塊鏈產業新創事業的首選。從圖三可以清楚看出,第二季透過 ICO 募資的區塊鏈新創事業,總共成功募得 7.97 億美元的資金,而透過傳統 VC,僅只募得 2.35 億美元。這個數字在第一季剛好顛倒,有 1.07 億美元的募資來自 VC,而 ICO 則僅有 0.36 億美元。

圖三,2017年第二季ICO及VC募資金額
FINDIT提供

若是不分產業,純以專案募資金額來做比較,從圖四也可看出,今年第二季 ICO 的前五大募資專案,金額都超過 5,000 萬美元,前兩名 Bancor 及 The DAO 專案甚至突破 1.5 億美元。而全球知名的兩大群募平台,Kickstarter 及 Indiegogo,排名前五的最高募資金額專案也不過僅有 2,000 萬美元出頭(Pebble Time),其餘均只在 1,000 萬美元
上下或僅有數百萬美元。顯然 ICO 的募資模式,確實已逐漸吸引區塊鏈新創事業及投資人的目光。

圖四,2017年第二季ICO及群募平台募資金額
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有趣的是,當各式各樣加密貨幣經由 ICO 如雨後春筍般冒出。原本在加密貨幣中占有優勢主導地位的比特幣及以太幣等,影響力也開始被其他新興加密貨幣瓜分。圖五列出比特幣及非比特幣的市值與比重,從圖中可以發現,比特幣市值比重在 ICO 還沒瘋狂之前,幾乎都在八成至九成之間,但隨著愈來愈多新興加密貨幣的出現,比特幣的市值比重也隨之滑落至四成,減少一半以上。這意味著區塊鏈產業已不再僅侷限於比特幣之類的加密貨幣上發展,而是遍及到如有價資產登錄(Value registry)、價值型聯網(Value web)及價值生態系(Valueecosystem)等各類分散式帳本(Distributed ledger)或智能合約(Smartcontract)的應用上。這類愈來愈多的區塊鏈應用,自然就衍生出龐大募資需求,ICO 無疑就是在這個過程中快速崛起的產物。

圖五,比特幣及非比特幣的市值與比重
FINDIT提供

不過,凡事一旦發展超乎預期且不受控制,下場通常不會太好。就如同蛋塔效應一樣,熱潮結束,瘋狂設立的店面也開始跟著關門。金融資產的交易與買賣行為更是如此,激情過後往往容易引起雪崩現象。特別是 ICO 這種新型籌資模式,支持者大多是專案愛好者或非專業投資人,對比傳統的 VC 模式,缺少了一點專業度,多了許多盲從行為,市場風險自然跟著升高。加上在這股熱潮的驅動下,為數眾多的區塊鏈新創事業中,難免會充斥著掛羊頭賣狗肉的傢伙。良莠不齊的結果,無形中也會對 ICO 運作產生負面效果。

9 月 29 日,美國證券交易委員會(SEC)即針對兩家 ICO 業者提告,認為其是假募資真詐騙,明顯違反美國證券法的反詐騙及註冊規定。同一天,瑞士金融市場監督管理局也宣布,將針對瑞士境內 ICO 的詐騙行為與犯罪事件展開調查。姑且不論這些詐騙行為是否真有其事,面對 ICO 的瘋狂籌資行為,政府介入的影子確實愈來愈深。

尤其是進入下半年以來,部分國家的監管機構針對 ICO 所衍生的金融亂象,已開始全面加強監管。率先揭竿而起的是美國證券交易委員會,7 月底首度針對 ICO 發布調查報告,認定經由 ICO 過程所產生的數位加密貨幣是一種有價證券,未經核備的發行可能違反美國聯邦證券法,必須納入證券監管體系監管。隨後 8 月,新加坡及加拿大的金融監管機關也加入美國 SEC 行列,認為許多加密貨幣都符合證券定義,因此須滿足證券法規的要求才能發行。9 月初,中國人民銀行聯手其他六部會,共同發布《關於防範代幣發行融資風險的公告》,將 ICO 認定為未經批准的非法公開融資行為,全面禁止中國 ICO 平台進行交易與融資活動。

9 月底,南韓金融服務委員會進一步宣布,基於防範洗錢、投機及詐騙行為盛行的考量,全面禁止所有形式的數位加密貨幣籌資行為。一夕間,原本被區塊鏈新創事業以及投資人瘋狂追捧的 ICO,就從當紅炸子雞,變成人人喊打的對象。批判 ICO 可能是龐式騙局或詐騙天堂的聲音,也開始不絕於耳。知名天使投資人 Jeffrey Carter 就認為,ICO 創造出來的加密貨幣市場價值已過度膨脹,一旦熱潮過去,ICO 極可能步入 2001 年網路泡沫危機的後塵,全面崩潰。知名財經部落格(The Reformed Broker)作者暨 Ritholtz 財富管理執行長 JoshuaBrown 更直接點名,不受監管的 ICO,根本就跟詐騙沒兩樣。一旦 ICO專案以失敗坐收,由此發行的加密貨幣也將被棄如敝屣,投資人權益將難以受到保障

嚴格說來,ICO 是否為非法籌資行為,仍須各國監管機關的認定。箇中關鍵在於 ICO 過程產生的加密貨幣到底是不是具備證券特質,若是,納入監管,無可厚非;若不是,過度限制 ICO,將會扼殺新創事業的發展。目前各國雖傾向從嚴認定,但除中國及韓國全面禁止ICO 的籌資活動外,其他國家並未直接禁止,而是比照證券發行納入監管範疇。對投資人來說,這未嘗不是一個好消息。畢竟對這些專案愛好者或非專業投資人而言,納入監管或多或少也意味著多一層保護傘及安全性,至少可以避免掉一些惡意欺瞞或蓄意詐騙的 ICO 專案。

特別是這種高風險性的早期投資活動,若能取得監管機關的背書,符合資訊充分揭露及誠實申報等合規要求,無疑也是對投資人權利義務的一種保障,最終也有助市場正常化發展。

最後,值得一提的是,許多人將 ICO 與加密貨幣畫上等號,但實際上,ICO 並不等同於加密貨幣。ICO 只是立基於加密貨幣發行的一種籌資行為,而加密貨幣則是區塊鏈應用的一環,兩者不應混為一談。沒有了 ICO,加密貨幣還是可以透過 VC 或群募模式籌得資金,但沒有了加密貨幣,ICO 本身就失去存在意義了。當大家都還一窩蜂沉湎於 ICO 榮景,或是擔心各國逐漸加強監管將摧毀 ICO 之際,站在推動區塊鏈發展的立場,或許還是應該先回頭檢視加密貨幣或區塊鏈的本質,思考如何擴大其應用層面與市場需求。畢竟汲汲營營於金融市場的資金操作,帶給社會的只是投機炒作風氣的盛行,而非內涵價值的提升。這對一國的創新經濟發展而言,顯然不是一件好事。

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本文授權自《FINDIT》,作者:台灣經濟研究院研究六所所長吳孟道

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